◆投資建議

轉投資時代國際飯店W-Hotel已於02/2010開幕，觀察三月整體住房率達75~80%，IBTSIC預估2011年虧損金額1億元、2012年可望轉虧為盈，預計2013年申請上市。

受惠大成工程轉虧為盈，加上統一開發、時代國際飯店與日華金典虧損減少，預期太子2011年整體獲利可望持續成長。

IBTSIC預估太子2011年營收金額82.44億元，YoY-22%，稅後盈餘25.85億元，YoY+21%，稅後EPS 2.60元，2011年底淨值13.8元，NAV 30元。

投資建議為買進，PBR 2X(以2011年底淨值13.8元計算基礎。

◆營運分析

◇公司簡介

太子建設為統一集團旗下專業建商，資本額為99.62億元，屬大型建商之一，推案遍及全省各地。太子建設資本額在國內僅次於國泰建設，因此推案大都採先建後售或邊建邊售方式進行銷售，建案認列大部分採全部完工認列。太子建案有鑑於營建景氣波動大，進來也朝向商用不動產及BOT案開發如台大與成大宿舍BOT案與市政府轉運站BOT案，希望藉長期收益資產，來避免營收獲利變化不確定因素。回顧2009年太子建設推出「太子信義」，總銷金額高達131億元，已達完工比例法認列門檻，加上取得土地成本相對較低，可望替太子在2010~2012年提供穩定的獲利來源。

◇台北與台中推案概況

太子建設在台北地區與台中市推案分別有「太子天廈」、「太子學院」、「太子信義」、「謙謙太子」、「作新民」、「優生活」與「新時代」，加上1Q10出售三連大樓樓層，上述建案貢獻2009~2010年營收金額為32.21億元與72.09億元，IBTSIC預估貢獻2011年營收金額為62.34億元。

「太子天廈」位於桃園縣中壢市，總銷金額為17.34億元，已於1Q09完工，貢獻2009~2010年營收金額為9.71億元與7.46億元，已於2010年結案。

「太子學院」位於北縣板橋市，總銷金額為18.89億元，06/2009推出，銷售率已達99%，預計4Q11完工，採完工比例法認列營收，已於3Q10開始貢獻營收，回顧貢獻2010年營收金額為8.3億元，預估貢獻2011~2012年營收金額為9.26億元與1.33億元，並於1Q12結案。

「太子信義」位於北市信義計劃區內，為兩棟22層樓高的豪宅案，共78戶，總銷金額達131.73億元(每坪130萬元計算，01/2009推出，銷售率95%(剩餘四戶，每坪220萬元計算，銷售金額可達10億元，預計2012年完工，回顧貢獻2009~2010年營收金額為19.5億元與38.05億元，IBTSIC預估貢獻2011~2012年營收金額為40億元與34.18億元。

圖1		放大

「謙謙太子」位於台中市西屯區，總銷金額為12.03億元，02/2008推出，銷售率為75%，己於09/2010完工，完工後將有助於銷售率的提升，回顧貢獻2010年營收金額為6.07億元，IBTSIC預估可貢獻2011年營收金額為5.95億元，並於2011年結案。

「作新民」位於台中市，總銷金額為7.50億元，02/2008推出，銷售率為95%，已於12/2009完工，回顧貢獻2009~2010年營收金額為3億元與1.46億元，預計貢獻2011年營收金額為0.56億元，並於2011年結案。

「優生活」位於台中市，總銷金額為7.05億元，07/2008推出，銷售率為100%，已於12/2009完工，回顧貢獻2010年營收金額為6.98億元，IBTSIC預估可貢獻2011年營收金額為0.07億元，並於2011年結案。

除上述建案外，太子也在1Q10處分北市忠孝東路與基隆路口的三連大樓資產，出售面積為699坪，總出售金額為3.77億元，太子持有三連大樓時間較久，帳面價值僅0.47億元，處分利益高達3.33億元，已於1Q10認列入帳。

太子在2011年台北與台中地區新推建案僅有台中地區「新時代」。「新時代」位於台中市，總銷金額為6.5億元，預計3Q11初完工後推出，IBTSIC推估可貢獻2011年營收金額為6.5億元。

◇台南與高雄推案概況

太子建設在台南地區與高雄地區推案分別有「文元會館」、「文化會館」、「文化會館二期」、「善新段」、「綠世紀」、「太子圓山」與「太子鎮」，2011年新推建案有，「綠世紀二期」與「太子和風」，上述建案貢獻2009~2010年營收金額為12.96與39.63億元，IBTSIC預估貢獻2011年營收金額為14.1億元。

「文元會館」位於台南市北區海安路，總銷金額為7.79億元，已於04/2010完工並推出，己於2010年全數銷售完畢，貢獻2010年營收金額為7.79億元。 「文化會館」位於台南市東區文化路，總銷金額為6.41億元，已於03/2010完工並推出，己於2010年全數銷售完畢，貢獻2010年營收金額為6.41億元。

「文化會館二期」位於台南市，總銷金額為3.64億元，已於03/2010完工並推出，銷售率已達100%，貢獻2010年營收金額為3.64億元。「禾豐」位於台南縣善化鎮，總銷金額為5.40億元，已於09/2010完工，銷售率達35%，回顧貢獻2010年營收金額為1.9億元，IBTSIC預估貢獻2011年營收金額為3.5億元。

「綠世紀」位於台南市安南區，總銷金額為18.49億元，已於11/2008完工，已全數銷售完畢，回顧貢獻2009~2010年營收金額為10.24億元與8.25億元，己於2010年結案。「太子和風」位於台南市，總銷金額為4.00億元，已於4Q11完工，銷售率45%，回顧貢獻2010年營收金額為1.4億元，預計貢獻2011年營收金額為2.6億元。

圖2		放大

「太子圓山」位於高雄縣鳥松鄉，總銷金額為4.59億元，已於01/2009完工，銷售率已達100%，回顧貢獻2009~2010年營收金額為2.72億元與1.87億元，已於2010年結案。

「太子鎮」位於高雄縣橋頭鄉，總銷金額為8.16億元，已於03/2010完工並推出，銷售率已達73%，回顧貢獻2010年營收金額為5.96億元，IBTSIC預估2011年營收金額為2.2億元，並於在2011年結案。

2011年台南新推建案方面，太子將推出「綠世紀二期」總銷金額為8億元，IBTSIC預估可全數在2011年完銷。

「綠世紀二期」位於台南市安平區，總銷金額為8億元，預計3Q10潛銷，4Q10完工並正式推出，IBTSIC認為「綠世紀一期」銷售情況良好情況下，可望在2011年全部完銷，並貢獻2011年營收金額為8億元。

◇土地庫存

太子土地庫存遍佈於台北市、桃園縣、新竹縣、台中市、台南市與高雄地區，基地面積達5.2萬坪，推估太子總銷金額可達290億元，淨利率20~25%計算，淨利金額約在58~72億元，貢獻太子EPS可達5.8~7.2元。

「內湖潭美案」位於內湖五期重劃區內，基地面積達2,167坪，容積率可達500%，推估建物面積可達11,000坪，IBTSIC以每坪65萬元計算，總銷金額可達72億元，扣除土地與容積成本24~25億元與營造成本22~23億元，毛利率可達35%，目前仍在規劃中。

「青溪段」位於桃園高鐵站重劃區內，基地面積達943坪，土地成本為3.3億元，每坪15~20萬元計算，總銷金額可達8~10億元，目前仍在規劃中。「青山段」位於桃園高鐵站重劃區內，基地面積達1,312坪，土地成本為3.9億元，每坪15~20萬元計算，總銷金額可達10~13億元，目前仍在規劃中。

「竹北永興段」位於新竹竹北市高鐵站區內，基地面積為1,337坪，合建案，太子將出興建成本，地主出土地的方式合計，總銷金額可達20億元(每坪25~30萬元計算，太子分得總銷金額為11億元，預計最快可在2013年完工。 「崇德段288」位於台中市崇德路附近，基地面積為375坪，總銷金額為4.7億元，預計在2012年完工並推出。

「台中太平」位於台中縣太平市，基地面積為980坪，土地成本為1.5億元，總銷金額為4億元，目前仍在規劃中。「台中北屯」位於台中市北屯區，基地面積為2,000坪，土地成本為4億元，總銷金額為20億元，目前仍在規劃中。

「台中西區」位於台中市西區，基地面積為1200坪，土地成本為8億元，總銷金額為25億元，目前仍在規劃中。「台中南屯區」位於台中市南屯區文心森林公園，基地面積636坪，推估總銷金額可達13億元，預計最快可在2011年下半年動工，預計2013~2014年推出。

「和館段」位於台南市，基地面積為3,900坪，總銷金額為4.1億元，預計2012年動工，並於2014年完工並推出。「仁和段」位於台南市東區，基地面積為1,800坪，總銷金額為9.6億元，預計2012年完工後並推出。「台南金華段」位於台南市安平區，基地面積為2,280坪，為太子向農林購買土地，土地成本為6.16億元，總銷金額可達30億元，目前仍在規劃中。

「高雄左營」位於高雄市左營區，基地面積500坪，土地成本為2億元，推估總銷金額可達6.5億元，目前仍在規劃中。「金義興」為太子建設旗下轉投資公司金義興合板生產基地，位於高雄縣仁武鄉，基地面積高達3.2萬坪，總銷金額可達60億元，目前仍在規劃中。

圖3		放大

◇台大宿舍BOT與成大校友館BOT案

台大宿舍BOT案部分，為北市長興街與水源校區兩部分，興建總成本約50億元，共興建六棟建物，其中學生宿舍為五棟，附屬住宿設施為一棟，房間數約在3,100~3,200間，回顧貢獻太子2010年營收金額為3.4億元，淨利金額為0.63億元。IBTSIC預估在租金無法調漲之下，台大宿舍2011年營收金額為3.4億元，淨利金額仍為0.63元。

在成大宿舍與校友會館部分，興建總成本約10億元，宿舍房間數為550間與校友會館約90間，回顧貢獻2010年營收金額為0.6億元，淨利金額為0.17億元。預估成大宿舍與校友會館貢獻2011年營收金額為0.65億元，淨利金額為0.18億元。

合計台大與成大宿舍BOT案每年租金收入約4億元，在扣除每年折舊成本與相關管理費用約3.2億元，淨利金額0.8億元，貢獻太子EPS約0.08元。

圖4		放大

◇統一國際大樓

太子建設擁有北市信義區統一國際大樓部分樓層。其中裙樓部分(B2~6F，太子擁有20%產權；在辦公室部分，太子建設持有11~13樓層。在11~13樓部分，每坪每月3,000元來計算，估計太子每年租金收入為0.71億元，如果再加上誠品書局與地下停車場每年租金收入約0.9億元，合計統一國際大樓一年可貢獻太子營收金額為1.6億元左右，扣除折舊部分0.25億元，淨利約0.83億元，貢獻太子每年EPS約0.08元。

統一國際大樓22樓在07/28/2010每坪市價130萬元成交價，創下辦公室成交最高行情。IBTSIC以辦公室每坪120萬元、裙樓每坪150萬元來計算，太子在統一國際大樓潛在獲利可達28.7億元，貢獻太子每股淨值約2.88元。

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◇轉投資公司概況-東豐企業、大成工程與日華金典

太子轉投資公司主要以日華金典酒店、東豐企業與大成工程為主要轉投資收益來源。回顧2009~2011年轉投資公司讓太子認列虧損3.15億元與4.18億元，IBTSIC預估2011轉投資公司將貢獻太子轉投資收益為1.2億元。

在東豐企業部分，東豐企業持有日華資產管理公司約35%股權，日華資產管理公司為專門處理NPL不良債權的公司。東豐已將不良債權虧損已數打消，東豐2010年已順利轉虧為盈，貢獻太子轉投資收益0.32億元；東豐已在1Q11出售大亞百貨樓層，處分利益達3.65億元，預計在2Q11認列，IBTSIC預估東豐2011年貢獻太子轉投資收益可達3.5億元。

大成工程主要以國內公共工程為主。回顧2010年，大成工程因先前低毛利率工程集中2010年完工，於完工後結算，導致2010年虧損1.85億元。IBTSIC預估2011年大成工程可望轉虧為盈，預估貢獻太子轉投資收益0.8億元。

台中日華金典酒店部分，為太子與勤美分別以50%持有，九樓以上為房間格局，主要分成酒店房間與會館房間，酒店房間數約200間，平均住房率約50%，平均每晚房價約4,500元~5,000元，酒店房間年營收約在1.64億元~1.82億元。在會館部分，房間數為300間，平均住房率約80%，平均每晚房價約2,500元~3,000元，會館房間年營收約在2.19億元~2.63億元。金典酒店目前1樓至8樓部分目前處於空置的狀態，導致整體營運出現虧損，未來日華金典酒店將1~8樓規劃商場、辦公室與特色餐廳等商業用途。回顧2010年日華金典酒店營收金額為5.38億元，全年虧損金額約1.2億元左右，虧損金額已大幅減少，太子認列轉投資虧損金額0.6億元。

日華金典酒店2011年營運在B1~10樓積極招商進駐，預計在10/2011商場將開幕，營運虧損可望持續減少，IBTSIC預估日華金典酒店2011年營收金額5.5~5.8億元，YoY+2.2~7.8%，虧損金額約在0.9~1億元，太子在日華金典酒店轉投資虧損金額約在0.45~0.5億元。

圖6		放大

◇市政府轉運站BOT－統一開發與時代國際飯店

市政府轉運站BOT案，位於北市忠孝東路與基隆路口，基地面積達5,024坪，總投資金額達120億元，興建共31樓，建物面積達4.45萬坪，主要由統一開發PDC特許公司營運規劃，其營運包含百貨商場、商用飯店與轉運站(轉運站08/2010開始營運。

PDC主要股東為太子建設30%、統一企業30%、統一超商20%與統一開發20%。屆時PDC為房東角色，其中B2~7樓出租給統一百華(統一超商持股70%，統一企業持有30%，主要作為統一阪急百貨，已於10/2010開幕；8樓~31樓為W-Hotel國際飯店(太子子公司－時代國際飯店經營，已於02/14/2010開幕。

回顧2010年，PDC因為統一百華在10/2010開幕，僅能收取包底租金，加上W-Hotel尚未正式營運，加上轉運站租金偏低，PDC每年折舊金額高達6億元，導致2010年虧損金額為3.6億元，太子需提列1.1億元轉投資損失。展望2011年，在W-Hotel正式營運，IBTSIC預期PDC虧損金額可望縮小，預計全年虧損金額為2.65億元，太子認列轉投資損失金額為0.8億元。

圖7		放大

在時代國際飯店方面，規劃八樓為宴會廳、九樓為商務中心、十樓為接待大廳、十一樓為會議中心、十二樓為SPA等休閒設施，十三樓至三十一樓，共18層樓，規劃共405間房間，02/14/2010開幕，平均每晚房價在7,000~8,000元。觀察W-Hotel在03/2011整月住房率達75~80%(以開幕期間僅開放16層樓為計算基礎，IBTSIC粗估W-Hotel在營運2011年全年平均住房率保守將落在55%計算，虧損金額將達1億元，太子需提列轉投資虧損1億元。

圖8		放大

◇轉投資－合計概況

IBTSIC整理太子主要轉投資公司，大成工程、東豐企業、統一開發、日華金典與時代國際飯店。回顧2009~2010年，上述五間子公司營運出現虧損，導致太子需分別提列3.09億元與4.38億元轉投資損失。展望2011年，大成工程可望由虧轉盈；東豐企業處分環亞大樓利益達3.65億元；統一開發、日華金典與時代國際飯店虧損金額可望逐漸減少，IBTSIC推估上述五間子公司將可貢獻太子2011年轉投資收益金額為2億元。

圖9		放大

◇2010~2011年獲利預估

太子2010年營收來源主要為「太子信義」為主，貢獻營收金額38億元，毛利率高達65%，加上處分三連大樓獲利金額達3.33億元，帶動太子2010年本業獲利大幅成長。太子2010年營收金額為105.7億元，YoY+38.14%，營業利益為27.14億元，YoY+146.54%，稅後盈餘為21.31億元，YoY+253.22%，稅後EPS 2.14元。

展望2011年，太子營收來源仍主要以台北與台中建案為主，如「太子信義」貢獻營收40億元與「太子學院」貢獻營收9億元，本業營收恐將減少，但在業外方面，受惠大成工程轉虧為盈，加上統一開發、時代國際飯店與日華金典虧損減少，預期太子2011年整體獲利可望持續成長。IBTSIC預估太子2011年營收金額為82.44億元，YoY-22.01%，營業利益為26.10億元，YoY-3.83%，稅後盈餘為25.85億元，YoY+21.33%，稅後EPS 2.60元。

◇股利政策

太子2004~2009年股利政策大都配發股票股利為主，股利發放率都有80%以上。回顧2009年，太子2009年股利政策配發現金股利0.2元、股票股利0.4元，股利發放率達92%，現金殖利率1~2%。太子日前已公布股利政策，將配發現金股利0.9元、股票股利0.9元，現金殖利率4~4.5%。

圖10		放大

◇投資建議：

投資建議為買進，PBR 2X(以2011年底淨值13.8元計算基礎

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